Het begin van een duurzaam herstel?

Het begin van een duurzaam herstel? van Paerel Vermogensbeheer

Door: Paerel Vermogensbeheer  08-04-2009
Trefwoorden: Herstel, Vermogensbeheer, Paerel

 

http://www.iex.nl/columns/columns_artikel.asp?colid=41507

Is dit een ordinaire bearmarketrally, of is dit het echt begin van een duurzaam herstel? Om deze vraag te beantwoorden hebben we de belangrijkste lange termijn indicatoren op een rij gezet (eerste grafiek). De scores kunnen worden gelezen als kansen dat de beurs duurzaam gaat herstellen. Denk hierbij aan een termijn van zes maanden en langer. De conclusie stemt helaas (nog) niet hoopvol. De lange termijn vooruitzichten zijn met 35% nog ruim onder het gemiddelde.

Technische analyse is ingeburgerd om op korte termijn voorspellingen te doen, maar voor de lange termijn worden fundamentals geacht koersen te bepalen. Ik heb in 2008 echter mijn lesje geleerd en gebruik nu momentum in ieder voorspellend model, zelfs voor lange termijn.

Uitstervend ras
Aan de tweede grafiek lezen we af dat het lange termijn koersbeeld nog steeds negatief is. De koers bevindt zich ruim onder het 240 daags (twaalfmaands) gemiddelde. Een positieve noot hierbij is dat het herstel van de afgelopen weken dusdanig krachtig was dat de eerste horde (het 60-daags gemiddelde) geslecht is.

Dit tilt de score naar 20%. Mocht het 120-daags gemiddelde ook worden doorbroken, dan wordt het (lange termijn) technisch beeld zelfs neutraal. Is deze verbetering fundamenteel gedragen, of is hier sprake van een technisch herstel? Eén van de manieren om de fundamentals van de beurs te beoordelen zijn de waarderingen.

De échte waarde fundamentalisten zijn een uitstervend ras geworden. Gedurende de aandelenhype in de jaren negentig zijn waarderingen zo extreem opgelopen, dat degenen die riepen dat een beurs duur was op een koers/winstverhouding (KW) van 20 óf een andere baan konden zoeken óf hun mening moesten bijstellen.


Robert Shiller's k/w
Aandelen bereikten daarna koerswinstverhoudingen (k/w’s) van 45 en jaarrendementen waren zelden minder dan 10%. Het eerste jaar kon je nog wegkomen met dat je voor obligaties koos vanwege de waarderingen, maar hoelang was dat vol te houden? Achteraf gezien (derde grafiek) doet waardering er wel toe, alleen de timing…
Eén van de beste waarderingsmaatstaven is de k/w op basis van Robert Shiller. Deze maatstaf heeft een goede voorspelkracht en bedraagt momenteel 14. Bij de Shiller k/w delen we koers door de historische winsten van de afgelopen tien jaar. Dit winstcijfer is zo minder gevoelig voor specifieke gebeurtenissen in één jaar.

Hoe verhoudt zich dat tot het verleden? Is de Amerikaanse beurs inmiddels spotgoedkoop? Ten opzichte van de niveaus in de jaren negentig zeker, maar als we kijken naar het lange termijn gemiddelde, dan is de onderwaardering zeker niet extreem te noemen. Een score van 80% is echter gerechtvaardigd.


Kondratieff en investment clock
Al helemaal gezien het feit dat de rente in de VS historisch laag staat (let op de as van de gele rentelijn is omgedraaid). Sceptici vragen zich af wat de winsten van de afgelopen tien jaar zeggen over de komende tien jaar. Het voorspellen van de toekomst staat centraal bij de conjunctuur en Kondratieff cyclus. Macro-economen hebben ook een haatliefde verhouding met de beurs en de markten. Economen houden namelijk van feiten en cijfers en deze komen altijd vertraagd beschikbaar. De beurs daarentegen beweegt met name op emoties en loopt doorgaans negen à twaalf maanden vooruit op de werkelijke economie.

Een hardcore econoom aanstellen als hoofd beleggingen is zo in feite een recept voor underperformance. Toch zijn er macro-economische modellen die goed kunnen worden gebruikt voor voorspellingen. Eén daarvan is de investment clock, waarvan de originele versie stamt uit de jaren dertig. Met wat schaafwerk is dit model bruikbaar.


Achter de rug
De gedachte is dat de conjunctuurcyclus kan worden opgedeeld in vier fases die elkaar opvolgen: deflatie, herstel, oververhitting, en recessie. Deze fases kunnen door middel van inflatie en groei worden geïdentificeerd. Met name in de herstelfase zijn aandelen interessant, in de andere periodes moeten ze worden afgebouwd. In de vierde grafiek staat de klok schematisch weergegeven door Fidelity. Aangezien de leading indicators op het gebied van groei en inflatie nog dalen, is een defensieve positionering het devies. De recente cijfers in maart waren dermate slecht dat Het Fidelity Asset Allocation Team aandelen verder heeft afgebouwd.

Een score van 0% is niet terecht, aangezien we al een groot deel van de economische neergang achter ons hebben. Zolang de leading indicators echter niet verbeteren, is 20% de maximale score voor wat betreft conjunctuur.



Lange termijn cyclus
Een conjunctuurcyclus duurt gemiddeld tussen zeven à elf jaar. Een andere interessante is de Kondratieff-cyclus tussen 45 en 65 jaar. Ook bij deze cyclus onderscheiden we vier fases: lente, zomer, herfst en winter. Helaas bevinden we ons nu in de winterfase en dit is voor aandelen de slechtste periode. De winterfase wordt uiteraard gekenmerkt door het afbouwen van excessen uit de herfstfase, met name schulden en prijsbubbels. Vaak gaat dit gepaard met deflatie. Omdat er nog geen tekenen te vinden zijn dat de lentefase is begonnen (tenzij je naar buiten kijkt) is ook hier de score slechts 20%.

Het keerpunt dat Obama voorspelde, zien we in ieder geval terug in de positieve en coöperatieve houding van de Amerikaanse delegatie tijdens de G20. Obama doelde echter op een groot economisch keerpunt. Als we de feiten laten spreken is optimisme hierover (nog) niet op zijn plaats. Aandelen direct verkopen dus?

Neen. Lange termijn modellen geven je inzicht in wat de onderliggende bewegingen zijn en dwingen je om na te denken over de grote verbanden. Ze zijn echter ongeschikt om een draaipunt als eerste te voorspellen.



--------------------------------------------------------------------------------
Michel Klaster is directeur van Paerel Vermogensbeheer. Klaster is econometrist en macro-econoom en baseert zijn visie niet alleen op kwantitatieve en economische modellen maar ook op technische analyse. Klaster heeft diverse beleggingsfondsen opgericht waaronder het Paerel Alternative Fund. De informatie in deze column is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als een individuele aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Iedere belegging, die u overweegt, dient u te toetsen aan uw persoonlijk beleggersprofiel of te bespreken met uw beleggingsadviseur. De beleggingsfondsen of andere financiële titels die worden besproken kunnen onderdeel uitmaken van de portefeuilles van Paerel. Surf naar www.paerel.nl voor de meest recente portefeuille overzichten. Paerel Vermogensbeheer B.V. is een beleggingsonderneming en staat onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten en de Nederlandse Bank.

Trefwoorden: Herstel, Paerel, Vermogensbeheer,

Contact Paerel Vermogensbeheer

E-mail

Deze pagina afdrukken

Share